3/02/2016

Entendiendo los tipos de interés negativos

A principio de febrero el Banco de Japón se unía al BCE, y los bancos centrales de Suiza, Suecia y Dinamarca en el desconocido mundo de los tipos de interes negativos o como dictan sus siglas en inglés, NIRP (Negative Interest Rate program) como una solución de política monetaria. Pero, ¿los intereses negativos significan lo que creo?,¿Por qué sucede esto?, ¿Qué implicaciones tiene?. Todas estas cuestiones las intentaremos responder a lo largo de este post. 

No vamos dar nada por hecho y vamos a empezar desde el principio. Los bancos centrales son en sí mismo el banco central de un país. El resto de bancos comerciales tienen cuentas con el banco central como podemos tener nosotros mismos o una empresa cualquiera con nuestra respectiva entidad bancaria mediante la cual podemos realizar nuestra operativa diaria.

La referencia más sencilla dentro de la economía financiera es el tipo que paga un banco comercial a otro por una simple operación de préstamos a un día, el famoso ratio diario (overnight). Desde que los bancos comerciales usan el banco central como su propio banco, estas operaciones de préstamo mueven el dinero desde una cuenta del banco central a otras. Las denominadas reservas.




Veamos como los bancos centrales pueden influenciar en los denominados overnight rates o los Fed funds en el caso de Estados Unidos.
El banco central presta dinero a un banco creando nuevas reservas. Este banco pide prestado quizás porque necesita realizar una operación de activo, concede un préstamo y necesita esas reservas para transferirlo a otros bancos, en cuyo caso, como veíamos anteriormente serán transferidas del banco prestamista al prestatario. El banco central cobra un interés al primer banco y paga otro interés al segundo por el depósito de éste. Estos tipos son los que establecen un techo y un suelo en el tipo diario (overnight). Un banco no pedirá prestado a otro banco si puede hacer esa misma operación con el banco central más barata. Del mismo modo, un banco no prestaría dinero a otro si obtiene una rentabilidad mayor dejando como deposito en las cuentas del banco central. 

Históricamente, los bancos centrales han mantenido un amplio margen entre el banda superior e inferior gestionando los tipos diarios a través del coeficiente de reservas. En la era de las impresiones masivas de dinero esta herramienta es menos poderosa  y utilizan directamente las limites (techo y suelo).

Pero por ejemplo, ¿Cúal es el tipo negativo en Japón o en la eurozona?. Aquí nos referimos al tipo de depósito (el suelo). En lugar de que el banco central te pague por tus depósitos, con esta medida los bancos comerciales están pagando por dejar su dinero en estos depósitos al banco central.

Entonces, ¿esto quiere decir que los tipos de interés son negativos?. No necesariamente. Por ejemplo, en la Eurozona, el principal ratio es el MRO (main refinancing operation). Un tipo que los bancos pagan al BCE por pedir prestado a un plazo mayor de un día, actualmente se sitúa en el 0,05%. Para la mayoría de la gente, el concepto "tipo de interés" significa el tipo que pagan por sus hipotecas, préstamos para comprar un coche, tarjetas de créditos, etc... Salvo raras excepciones estos tipos son positivos.

Por lo que hemos visto hasta ahora, los bancos podrían prestar ese exceso de reservas a los clientes, ¿no?. Nada más lejos de la realidad. Las reservas solamente las poseen las instituciones con cuenta de reservas, generalmente otros bancos y los gobiernos, como una especie de circulo cerrado o casi, ya que las reservas pueden ser intercambiadas por billetes en efectivo. Los bancos prestan y piden prestado reservas entre ellos. Pueden comprar ciertos activos como bonos o letras de tal modo que estas reservas se mueven entre los propios bancos.

Pero, ¿Por qué un banco necesita pedir prestado reservas de otro banco?. Os suena el coeficiente de reservas obligatorio, pues esa es la razón. Todos los bancos comerciales necesitan tener un mínimo de reservas fijadas por el banco central o regulador en cuestión.

Los bancos necesitan las reservas para gestionar las transacciones en el sistema bancario. Un depósito de un cliente en un banco, es un préstamo para el banco, esos fondos no se mantienen en una caja fuerte. Por ejemplo, una transferencia electrónica desde el cliente del banco A a un cliente del banco B es una transferencia de deuda del banco A al banco B. El banco B necesita ser compensado por el banco A asumiendo la obligación. Esa compensación sucede en forma de reserva. Banco A transfiere reservas al banco B.

Otra pregunta que nos surge es: ¿de donde vienen esas reservas en un primer momento?. Son los propios bancos centrales sus creadores. En épocas normales los bancos mantenían como reservas los importes necesarios y se prestaban entre ellos. Las facilidades de depósito del BCE en 2008 representaban niveles muy bajos. Ya hace tiempo que nos encontramos en tiempos, digamos no muy normales, desde que los bancos centrales crearon un ingente volumen de reservas como respuesta a eventos como la quiebra de Lehman o la crisis de deuda de la Eurozona. Los propios bancos estaban temerosos de prestarse entre ellos, por esta razón el BCE permitió a los bancos más necesitados pedir dinero prestado directamente al banco central en unas condiciones más favorables. Cuando un banco comercial pide prestado al banco central, el banco central lo abona en la cuenta del banco correspondiente, por tanto, se crean más reservas.

Los bancos centrales como la Fed, el BoJ y ultimamente el el BCE han estado comprando bonos a través de los programas de expansión cuantitativa. Cada vez que el banco central compra bonos, este abona en la cuenta de reserva del banco vendedor el importe total de la operación. Más madera, es decir, todavía más reservas.

De este modo, los bancos centrales han creado exceso de reservas por las cuales cobran a los bancos, podríamos decir que es una especie de impuesto a los bancos con estos tipos negativos. Con esta medida tratan de presionar los tipos de corto plazo sobre otro tipo de prestamos. En teoría, lo anterior apoyaría un impulso económico junto con el debilitamiento de la moneda del país en cuestión.

¿Presionar los tipos de corto sobre otros...?, ¿que quieres decir con esto?. En el caso de la Eurozona, los bancos mantienen sus excesos de reservas en las cuentas corrientes del BCE. El tipo de estas cuentas ha sido del 0% desde mediados del 2012. En junio del 2014, tomo por primera vez signo negativo hasta el -0,10%, en septiembre cayó hasta el -0,2% y en diciembre de 2015 se sitúó en el -0,3%.

Hay un gran exceso de reservas en el sistema por lo que los bancos tratan de librarse de ella prestando a otros bancos. Esa competitividad por prestar, presiona a la baja el tipo diario (overnight) hasta situarlo en el suelo que marca el tipo de deposito como vimos anteriormente. Esta tendencia a la baja de los tipos overnight arrastra a otros tipos. El importe que un banco pagará a otro por un préstamo a un mes, a tres meses o a un año, etc... El tipo de referencia en europa, Euríbor a 12 meses, es del -0,015% y tienen una gran influencia en la economía real, ya que por ejemplo gran parte de las hipotecas están referencias a este tipo de interés.

Los tipos negativos también han estimulado a los bancos y otros inversores a comprar cosas que son muy similares al dinero como deuda en plazos cortos de gobiernos. Un ejemplo claro lo tenemos en el rendimiento que ofrecen las letras a 3 meses del gobierno alemán alrededor del -0,5%. Los tipos para financiar en los mercados de capitales, es decir, el tipo de interés que una compañía obtiene si vende bonos a los inversores están muy relacionados con los tipos de los gobiernos.

¿Como se debilitan las monedas?.  Ejemplo sencillo: ante los bajos tipos que presenta el euro los inversores tratan de mover su dinero a lugares donde la remuneración sea más elevada. Para hacer esto, deben vender euros y comprar otra moneda con lo que están depreciando la moneda única contra el par que adquieran, ley de oferta y demanda.

¿Todo esto estimula la economía?. Es algo muy complicado de afirmar, ya que la implementación de esta medida entra en un terreno no explorado hasta entonces. Es cierto que no ha habido un cambio de rumbo pronunciado en los países que han instaurado los tipos negativos. El crecimiento económico en la Eurozona en 2015 fue de 1,5% mejor en comparación que 2014 (0,9%) aunque este parece estar disminuyendo. En el último cuarto de 2015 el crecimiento anualizado alcanzó el 1,1% y los indicadores adelantados confirman la tendencia.

Por otro lado, los bancos de la zona euro han comenzado a prestar más a particulares y empresas, con un crecimiento alrededor del 0,6%, un dato no muy significativo, aunque invierte la tendencia negativa que comenzaba a mitad de 2012. Todavía esta por ver si los tipos negativos pueden originar efectos positivos en la economía.

Esta forma de actuar es evidentemente negativo para los bancos. Estos hacen muchas cosas pero su negocio principal es conceder préstamos, pongamos por caso al 5% y pagar por los depósitos el 2%, llevándose el margen. Ahora mismo están prestando a tipos extremadamente bajos con lo que todavía presionaran más a la baja la remuneración a los depósitos. Los bancos reciben el dinero que dan a sus clientes del banco central entregándoles billetes y reduciendo su saldo de reservas.

En ese caso, ¿es bueno para los bancos y no querrán deshacerse de sus reservas?. Hasta cierto punto, los bancos no quieren que los clientes retiren el efectivo en masa, en su sistema de reserva fraccionaria como el actual, los bancos quebrarían. Lo más beneficioso para las entidades sería encontrar la forma de que esos clientes mantuvieran los depósitos en los bancos y cobrarles esos intereses negativos.

Para los bancos centrales, es una clara contradicción. Si los clientes de repente retiran grandes cantidades de dinero de sus depósitos, los bancos comerciales comenzarán a necesitar una mayor cantidad de reservas y ante una mayor demanda, el tipo interbancario se incrementará, exactamente el objetivo opuesto que perseguían en un principio.

Después de hacer una vista completa de todo lo que implican los tipos negativos, en el momento actual del ciclo, no podemos afirmar que efectivamente pueda estimular la economía como hemos visto en este post. En largo plazo, de lo que estamos seguros, es que la política de tipos negativos incrementa la asunción de riesgo por parte de gobiernos e inversores particulares. A los primeros les permite seguir endeudándose, retrasando el ajuste productivo y a los segundos conservar el precio de unos activos en su mayor parte sobrevalorados debido a la ingente liquidez del mercado. Veremos como siguen evolucionando los mercados pero recordemos que las burbujas nunca son gratis.

Javier Flórez

@FlorezJav









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