6/03/2016

Gestionando el Brexit


En los últimos tiempos la incertidumbre ha pasado a tomar un papel protagonista en los mercados financieros y es que como afirmaban algunos líderes mundiales en el foro de Davos de este año, jamás en la economía mundial ha habido tantos puntos abiertos sin resolver. Uno de ellos es el Brexit, término derivado de la fusión de dos palabras inglesas “British exit” y que empleamos al referirnos a la posible salida del Reino Unido de la UE. Un hecho que me parece muy importante para los que estamos en los mercados y que podría ser histórico. Por ello he considerado oportuno tratar de hacer un pequeño análisis sobre lo que supone para los mercados y la economía ante el evento cuya celebración se producirá el 23 de Junio y tener una visión clara de lo que supone para los mercados en particular y la economía en general.




Ya hablamos anteriormente que la incertidumbre es la mayor consecuencia del referéndum sobre la salida del Reino Unido de la UE, una votación que podría tener un efecto muy sustancial en la economía real. Aunque las encuestas no siempre aciertan (recordemos las elecciones generales del año pasado en el Reino Unido), las casas de apuestas siguen considerando que la permanencia es el resultado más probable del referéndum, eso sí, con un estrecho margen. El impacto a corto-medio plazo de la salida de la UE sería negativo. La inversión y los intercambios comerciales se frenarían en respuesta a las negociaciones políticas entre el  Reino Unido y la UE. Este proceso podría llevar años y crear distracciones indeseables en la gestión cotidiana de las empresas y las instituciones públicas. La campaña a favor de la salida de la UE tendrá que luchar contra el rechazo innato de las personas contra los resultados inciertos y, en este caso, el potente miedo a unas menores perspectivas de empleo y un deterioro de la actividad están pesando en la sociedad británica.

Varios focos de preocupación se ciñen sobre este referéndum. Bajo mi punto de vista los más relevantes tendrían una doble vertiente, por un lado económica como podrían ser el debilitamiento de la libra (más teniendo en cuenta su financiación externa con su doble déficit), los flujos de salida del Reino Unido de la inversión extranjera directa y la puesta en riesgo de Londres como centro financiero hegemónico en Europa. Desde el espectro político crearía un peligroso precedente en el abandono de la unión Europea y podría situar en una posición más débil el status quo Europeo en el escenario mundial.

Probablemente el mayor impacto se sentiría en el mercado de divisas y de hecho ya se está produciendo. La libra ha caído hasta su nivel más bajo frente al dólar desde la crisis financiera y si se produce el “Brexit”, cabe esperar que el cruce GBP-USD caiga con firmeza por debajo del nivel de 1,40 dólares que ha mantenido durante más de 30 años. Esto aumentaría el atractivo de las empresas con ingresos no denominados en libras. A medida que el poder adquisitivo de la libra descienda en los mercados internacionales, podría tener que revisarse la visión de consenso actual que apunta a que la inflación y los tipos de interés del Reino Unido se mantendrán en los bajos niveles actuales en un futuro previsible. En este escenario, las agencias de calificación pondrían al Reino Unido en revisión con vistas a una posible rebaja de su nota crediticia.

En caso de que el país abandone la UE, habría fuerzas opuestas que determinarían las perspectivas del mercado a corto y medio plazo. Los inversores deberían tener en cuenta que el 67% de los ingresos de las empresas cotizadas se generan en monedas distintas de la libra. Estos ingresos se beneficiarían de una depreciación sustancial de la libra al trasladarlos al Reino Unido y, a su vez, podrían traer consigo revisiones al alza de los beneficios en las empresas que los generan. Por otro lado, los índices de pequeña capitalización, que albergan una mayor proporción de empresas con una exposición elevada a la libra en sus beneficios, tendrían un comportamiento bastante más negativo.

Muchas empresas cotizadas británicas se verán escasamente afectadas por el “Brexit”, mientras que otras se verán muy perjudicadas. Como siempre, el análisis pormenorizado de los fundamentales de las empresas y los sectores es la única forma que tienen los inversores de formarse una visión bien fundamentada sobre cómo la valoración de una acción debería reflejar un descuento por este tipo de riesgo.

Tratando de ir al grano en el impacto para los inversores, la libra es la variable más importante que determinaría la envergadura de la onda expansiva que sufriría el sistema. Si la caída del valor de la libra fuera limitada el impacto directo sobre la inflación sería más manejable y no daría lugar a un cambio en la política del banco central. En este supuesto, dice, lo más importante serían los efectos a largo plazo, especialmente las consecuencias negativas para las acciones británicas (disminución del crecimiento), y las positivas para los bonos (menor crecimiento conlleva mayor demanda de inversiones seguras).

Pero si los mercados de divisas sufrieran una corrección más pronunciada, las tensiones en el mercado se intensificarían, incorporando así a la ecuación el componente de la inflación. Los tipos a corto tendrían quizás que subir, mientras que las perspectivas para los bonos serían más inciertas (incremento de la inflación, disminución del crecimiento) y los diferenciales crediticios se ampliarían.

La evolución de los mercados británicos daría lugar a un desarrollo similar fuera del país, aunque de menor envergadura cuanto más lejos del Reino Unido. La volatilidad de los mercados, indudablemente, daría lugar una vez más a especulaciones sobre la estabilidad del sector financiero europeo, que no pasa por su mejor momento. Existe una notable incertidumbre sobre si el sistema financiero podría desagruparse de forma ordenada y, en caso de que así fuera, de qué modo. A pesar de que los intereses de los bonos se sitúan bajo mínimos, la renta fija se vería probablemente beneficiada de nuevo por la huida hacia la seguridad, aunque posiblemente los diferenciales crediticios se incrementarían.

 

En definitiva, como en cualquier situación de mercado la incertidumbre genera grandes oportunidades si sabemos gestionar los riesgos sobre los que estamos hablamos. Mi percepción es que los ciudadanos británicos son cada vez más conscientes de lo mucho que se juegan y que el hecho de irse de la unión les causaría severas consecuencias al menos en el corto y medio plazo. Dados a jugarme un café con ustedes, mi intuición me dice que nuestros amigos británicos seguirán siendo Europeos, con lo que gran parte de las hipótesis planteadas se suavizarian sobremanera. Veremos lo que sucede el próximo día 23 cuando las urnas ofrezcan su veredicto definitivo.

Javier Flórez

@FlorezJav
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