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2/26/2016

No todo es lo que parece: el sector bancario

Sin duda el sector financiero está siendo fuertemente castigado en los mercados en Europa en general y España en particular. De media se han dejado más del 20% durante el último año y la caída no parece encontrar soportes que estabilicen la caída. El valor bursátil de toda la banca española, sumando a groso modo, no alcanza los 150.000 mil millones lo que supone un descuento de unos 40.000 millones de Euros respecto a hace un año.

Este descenso deja una evidente huella en la relación entre lo que vale un banco en bolsa y su valor contable. A comienzos del año pasado los bancos cotizaban de media 0,96 veces su valor contable, este ratio se ha reducido a 0,76 veces en menos de un año.

El post de hoy es fruto de varios comentarios que he leído y escuchado en medios de que les gusta un determinado valor por que solo cotiza en un 0,6x su valor contable, ese banco era el Popular. Pero, ¿en serio tiene el Popular  o cualquier otro banco español un bajo valor en libros?,¿ sabemos realmente de que va el negocio bancario?.





Me gustaría explicarles como funciona el tema realmente. Supongamos que el banco X tiene inversiones crediticias por valor de 200.000 um es decir, préstamos de toda la vida, 80.000 um en bonos, tanto soberanos como corporativos y en el pasivo, los fondos propios valen 70.000 um. Si ya lo sé, el balance tiene que estar cuadrado pero eso ahora no nos importa ahora mismo.

Del mismo modo, sabemos que el valor en libros es el precio que pagamos por la acción dividido entre el valor teórico contable. El sentido común nos dice que cuanto menos paguemos mejor estamos comprando. Si la acción cotiza a 2 € y el valor contable es de 3€ estaremos comprando 0,6x valor contable. Anda, la acción vale menos que su valor teórico o contable, un verdadero chollo. Vamos a comprar que algún día se recuperará. ¿Seguro?.

Vamos a hacer un ejercicio de imaginación y pongamos por caso que el Banco X cotiza 0,6x su valor en libros. Supongamos que su capital está dividido en 10.000 acciones y que sus fondos propios son de 70.000 um. De este modo, su valor contable es 7 €/acción y actualmente cotiza a 4,2 €, lo cual nos lleva a un ratio de P/BV (Precio/valor en libros) de 0,6 veces. Todo controlado. Estoy comprando un banco que teóricamente vale 7 € a un poco más de la mitad de su precio.

Pero con el objetivo de ir un poco más allá y haceros pensar un poquito sobre la salud real del sistema financiero debemos ser muy críticos con nuestras inversiones, si no te motiva cuidar de tu dinero no mereces ganar ni un euro en la inversión, perdona que sea tan crudo en mi apreciación, pero no puede ser que ese dinero que tanto nos cuesta ganar lo tiremos por la borda por no aplicar el sentido común.
Ahí os lanzo algunas de las pistas que debemos de tener en cuenta para comprobar si es realmente bueno a parte de barato.

Debemos de prestar mucha atención al ratio de cobertura, es decir, las provisiones que tiene el banco sobre el volumen de sus créditos dudosos. Si mi banco tiene 200.000 um en préstamos y vemos una tasa de morosidad del 7%, quiere decir, 14.000 um y un ratio de cobertura de 60%, tenemos 8.400 um para futuras contingencias. Esto no significa que esas 8.400 um se vayan a impagar al 100% y además debemos tener en cuenta que si el banco solamente ha provisionado un 60% es porque en esos préstamos ha adquirido colaterales ( el propio inmueble en la hipoteca, acciones, existencias, avales, otros bienes etc..) y su departamento de riesgos estima que es suficiente, o sencillamente no dota más. Bien, para no destrozar su cuenta de resultados, para evitar no repartir dividendo y que el mercado le penaliza aún más, impactando directamente en sus ratios de solvencia, al disminuir sus fondos propios. Una liada vamos. Hasta aquí nuestro banco X tiene 70.000 um de fondos propios.

Que le vamos a hacer, la realidad ha superado la ficción y al final la mora real no es del 7%, sino del 20%, ya saben que todos los pisos suben, somos la élite de la banca europea, nuestros amigos de Bankia compran el banco Florida a precio de JP Morgan, en fin, cosas del directo. Por tanto el montante provisionado que ascendia a 14.000 um resulta que es 40.000 um y debe dotar 26.000 más. Lo anterior implica que nuestros fondos propios se ven reducidos en ese importe y se nos quedan 70.000 - 26.000= 44.000 um.

Tenemos pues un valor en libros de 44.000/10.000 acciones = 4,4 um/acción que frente a una cotización de 4,2 um nos da como resultado de 0,96x su valor contable, un poco diferente a lo que creíamos, ¿verdad?.

Sigamos. El banco invierte en sus clientes pero también en bonos de Grecia (que se lo digan al Deutsche bank), Portugal, Chipre algún high yield de compañías energéticas y por tanto su valoración supongamos que ha caído una cuarta parte, es decir, nuestra cartera de bonos de 80.000 um ahora vale 60.000 um con una pérdida latente de 20.000 um

De nuevo,  volvemos a erosionar nuestros fondos propios y tendríamos como resultado 44.000 - 20.000 =24.000 um  de fondos propios que hacen un P/BV de 1,75 x , y yo que pensaba que el valor en libros era 0,6x y era una ganga.

Como bien me gustaría que se quedasen con el ejemplo. Estas cosas suceden en la realidad y si no se creen que algunos bancos españoles pueden llegar a un ratio de morosidad del 20% saquen la calculadora y sumen las partidas transferidas al Sareb, refinanciaciones de promotor u otras más sonadas como Pescanova o Abengoa y llegarán a cifras muy similares.

Básicamente, si van a invertir por fundamentales hagan la prueba del algodón para ver si los datos son realmente consistentes. En un sector como el financiero donde de largo es el sector con más ingeniería contable, podemos llevarnos un buen susto si no nos cercioramos bien de la información que subyace de esas cifras aparentemente atractivas. En la banca se dice que todo es negociable del mismo modo que no todo es lo que parece.


Javier Flórez


@FlorezJav












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